Срочный рынок сегодня и завтра: риск-менеджмент, структурные продукты

Помимо собственно выставки в рамках мероприятия проходили семинар Саймона Вайна «Информация и кризис: сложности на пути инвестора», различные мастер-классы, а также конференция «Срочный рынок сегодня и завтра: риск-менеджмент, структурные продукты, экзотические опционы».

Саймон Вайн — один из ведущих специалистов в России в сфере финансового консалтинга, трейдинга ценными бумагами и производными инструментами. Он является автором книг «Инвестиции и трейдинг: формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений» и «Опционы: полный курс для профессионалов» (переизданной в США и России).

На семинаре г-н Вайн представил собственную упрощенную модель финансового рынка, включающую три основных элемента: идеи, эмоции и ликвидность. Развитие нынешнего мирового финансового кризиса было рассмотрено автором через призму данной модели. Отправной точкой он считает 2001 год, когда в условиях оживления американской экономики и значительной инфляции ФРС нашла выход в постепенном повышении ставки рефинансирования. Результатом явилось повышение рыночных процентных ставок, однако только в коротком сегменте кривой доходности. Ставки долгосрочных инвестиций продемонстрировали нечувствительность к ставке ФРС.

Причина данного феномена, по мнению г-на Вайна, состояла в приходе в США денег новых партнеров — государств азиатского региона. Эти деньги были направлены в первую очередь на скупку долгосрочных американских государственных облигаций как наиболее надежных инструментов. Обилие длинных денег не позволило снизить котировки облигаций с большим сроком жизни. В результате ставки в длинном сегменте кривой доходности изменились мало.

Данная ситуация имела два основных последствия. Во-первых, американские фонды, которые привыкли инвестировать в долгосрочные государственные облигации, вынуждены были искать объекты вложения капитала за рубежом для обеспечения достаточной доходности. Во-вторых, дешевизна длинных денег и потребность в доходных инвестициях привели к бурному росту ипотечного кредитования. В поисках приемлемой доходности банки стали кредитовать супрайм.

Широкое распространение получила секьюритизация ипотечных кредитов. Банки зарабатывали на проведении секьюритизации. Кроме того, они являлись держателями большой доли ипотечных бумаг. Обесценение ипотечных облигаций привело к кризису банковской системы в целом.

Рост доллара, имеющий сейчас место в ситуации экономического спада, также объясняется последствиями вывоза американского капитала: когда кризис финансов стал очевиден, американские инвесторы поспешили возвратиться в США. Этим объясняется обрушение многих развивающихся рынков, в том числе российского рынка.

Несмотря на проведенный фундаментальный анализ причин и обстоятельств последнего кризиса, г-н Вайн убежден, что рыночная цена не является отражением некой объективной экономической истины, а складывается в первую очередь под действием борьбы и взаимодействия идей. Если группа участников рынка, которая придерживается определенной идеи, наиболее сильна на рынке в настоящий момент (например, у нее больше всех денег), то истиной становится идея данной группы.

Возникновение идей обусловлено поступающей информацией. Саймон Вайн выделяет немедленно доступную и непонятную, а также доступную и понятную информацию. Осознание доступной информации раньше, чем ее осознает рынок, приводит к потере инвестиций, а отнюдь не к получению прибыли.

Говоря об эмоциях, которые составляют существенный элемент модели рынка докладчика, он ссылался на результаты нобелевских лауреатов в области экономики Д. Канемана и А. Тверски. Эти ученые, в частности, подтвердили, что люди склонны к большему риску в ситуации, когда они несут убытки, чем когда получают прибыль. Также ими были установлены особенности эмоционального поведения людей, которые способствуют принятию неправильных инвестиционных решений: игнорирование наиболее вероятного результата, неверная интерпретация шансов, ошибки в оценке вероятностей событий, преувеличение значения исторического опыта, преувеличение значимости последних событий, склонность к обнаружению ложных зависимостей.

Результаты Д. Канемана и А. Тверски ведут к неожиданным и порой парадоксальным выводам относительно рыночной торговли: увеличение количества доступной информации может вести к снижению качества решений, а не к их улучшению.

В рамках выставки «Фьючерсы и опционы 2008» также был проведен целый ряд мастер-классов ведущими специалистами российского срочного рынка. Мастер-классы делились по принципу целевой аудитории: часть из них была адресована начинающим участникам рынка, часть — продвинутым специалистам в данной области. Были рассмотрены такие актуальные темы, как «Хеджирование процентного риска в коротком и длинном сегменте кривой доходности», «Методы оценки волатильности применительно к опционной торговле», «Автоматизация спекулятивных стратегий на рынке фьючерсов и опционов» и др.

В рамках конференции «Срочный рынок сегодня и завтра: риск-менеджмент, структурные продукты, экзотические опционы» наиболее интересными были доклады начальника управления производных финансовых инструментов ФК «Открытие» М. Поздняка, председателя правления РТС Р. Горюнова, руководителя Управления новых продуктов и технологий РТС С. Замолоцких, члена совета директоров Structured Solutions AG Стефена Шеубла, начальника управления структурных продуктов и деривативов ИК «Церих Кэпитал Менеджмент» А. Григорьева, специалиста ИК «Тройка-Диалог» Александра Добрынина.

В своем докладе М. Поздняк указал на некоторые ограничения торговой системы рынка ФОРТС, преодоление которых может понизить риски участников и упростить брокерское обслуживание клиентов на данном рынке. По мнению докладчика, требования по залогам можно было бы существенно ограничить, если ввести переоценивание позиций в режиме реального времени (онлайновый клиринг). Нередко возникают ситуации, когда участник в ситуации маржин колл оказывается не в состоянии закрыть позиции, так как закрытие некоторых из позиций увеличивает его залоговые требования.

Доклад Р. Горюнова был посвящен в первую очередь мерам, принятым биржей РТС для обеспечения выполнения участниками своих обязательств в ситуации, спровоцированной кризисом экстремально высокой волатильности. Испытание для биржи было даже более сложным, чем в 1998 году. Устойчивая работа была обеспечена за счет преимуществ действующей системы управления рисками, строгой дисциплины в части довнесения участниками обеспечения, а также введения вечерней торговой сессии с целью сокращения гэпов открытия.

Количественный анализ функционирования системы управления рисками рынка ФОРТС был представлен в выступлении С. Замолоцких. Он сообщил, что наибольший гэп открытия за всю историю существования 20 ведущих мировых площадок имел место на бразильской бирже и составил 36%. Гэп открытия торгов по фьючерсам на рынке ФОРТС после двухдневного перерыва в сентябре 2008 года достиг 49%. С начала кризиса биржа неоднократно прибегала к принудительному закрытию позиций участников, но ни разу не пришлось использовать дополнительные фонды биржи.

Многие из выступивших специалистов высказывались за переход РТС к маржируемым опционам. По таким опционам ежедневно рассчитывается вариационная маржа. Это делает результаты торговли более прозрачными. С другой стороны, переход к маржируемым опционам приводит к ситуации, когда начальная маржа будет необходима не только для коротких, но и для длинных позиций по опционам.

Стефен Шеубл представлял на конференции немецкую фирму, специализирующуюся на разработке и продаже структурных продуктов. Следует отметить, что в настоящее время Германия является европейским лидером по объему сделок, связанных со структурными продуктами. Особенность этой страны — широкое распространение биржевой торговли структурными продуктами. В своем докладе «Маркетинг и технологии продаж структурных продуктов» г-н Шеубл выделил пять принципов, обеспечивающих успешную продажу рассматриваемых инструментов:

— простота и прозрачность предлагаемых продуктов;

— гибкость маркетинга, готовность изменять продукты с учетом пожеланий клиентов;

— необходимо общаться с клиентом, идти к нему;

— стремление решать проблемы клиентов;

— ориентация на долгосрочное сотрудничество: заключая сделку с клиентом, следует планировать будущие сделки.

А. Григорьев рассказал о стратегиях работы с производными финансовыми инструментами, которые используются ИК «Церих Кэпитал Менеджмент» при доверительном управлении активами. Предусматривается широкая диверсификация портфеля по базовым активам (в том числе зарубежным). По каждому из выбранных базовых активов открывается позиция, известная как рэйтио-спред. В дальнейшем при достижении базовым активом определенных ценовых уровней осуществляется хеджирование позиций при помощи фьючерсных контрактов. За три месяца использования стратегии компания получила доходность около 75% годовых.

Александр Добрынин является правнуком русского эмигранта, переселившегося после революции во Францию. Он три года работал в Гонконге, занимаясь разработкой и продажей структурных продуктов. Компания «Тройка-Диалог» в настоящее время располагает группой из 10 человек, которые осуществляют разработку и продажу продуктов, предназначенных для физических лиц и для корпораций. Для корпораций компания предлагает продукты как для хеджирования различных рисков, так и для финансирования текущей деятельности корпораций. Докладчик привел следующие примеры типов структурных продуктов, предлагаемых компанией «Тройка-Диалог»:

— ноты, связанные с индексом РТС с защитой капитала;

— левераджированные ноты на индекс РТС;

— барьерные ноты;

— структурированные депозиты, зависящие от рынка FOREX;

— индексы, связанные с ценами товаров;

— коллары для финансирования корпораций.