Издания и мероприятия для банковских специалистов:
 
Методический журнал
Инвестиционный банкинг
Описание изданияПоследний номер Архив Приобрести/Подписаться
Издание находится в архиве
 
 

Правовое регулирование венчурного финансирования

В статье рассматривается один из видов финансирования, представляемого инвестиционными компаниями и банками, — венчурное финансирование. В частности, разбираются основные принципы его осуществления в рамках существующей правовой базы, параметры выбора финансируемой компании, стандартные договоры, заключаемые в процессе подобных сделок, а также перспективы развития законодательства, регулирующего данное инвестиционное направление.
 

Венчурное финансирование — явление в нашей стране не очень распространенное, хотя венчурные фонды и инвестиционные компании, которые заняты таким финансированием, существуют на российском рынке достаточно давно и демонстрируют весьма успешные результаты. Большинство таких венчурных фондов создано с использованием средств Европейского банка реконструкции и развития (ЕБРР). В связи с появлением у нас венчурного финансирования в 1997 г. была даже образована Российская ассоциация прямого и венчурного финансирования, которая объединила 43 компании, в той или иной степени связанные с этим бизнесом.

Основная цель венчурного финансирования — вложение средств в развитие малых и средних предприятий и наукоемких проектов. Поэтому задача развития этого направления была включена в государственные программы, среди которых:

  • Федеральная программа государственной поддержки малого предпринимательства в Российской Федерации на 1998–1999 гг.1.
  • Программа социально-экономического развития РФ на среднесрочную перспективу (2003–2005 гг.)2.
  • Городская целевая программа поддержки и развития малого предпринимательства в инновационной сфере на 2004–2006 гг.3.
  • Основы политики Российской Федерации в области развития науки и технологий на период до 2010 г. и дальнейшую перспективу4.

В 2002 г. разрабатывались также планы принятия концепции государственной системы стимулирования венчурных инвестиций5.

Источники венчурного капитала

Становление любого бизнеса, а особенно средних и малых предприятий, является делом весьма трудным, тем более без достаточных средств на его развитие. Необходимые материальные ресурсы могут предоставить венчурные финансисты.

Основные источники венчурного капитала таковы:

1. Капитал компаний. В основном, это деятельность крупных компаний по финансированию и развитию определенных проектов, например, в инновационной сфере. В России этот вариант финансовых вложений является одним из самых распространенных, поскольку солидные организации имеют возможность вкладывать деньги в рискованные предприятия (правда, преимущественно в те, что находятся в рамках одной с ними группы). Однако такое финансирование не способствует развитию мелких и средних независимых компаний, что является основной целью государства.

2. Капитал государства. Государство привлекает и вкладывает денежные средства в развитие венчурных проектов. Так, в соответствии с Постановлением Правительства РФ от 21.08.2001 № 605 «О федеральной целевой научно-технической программе “Исследования и разработки по приоритетным направлениям развития науки и техники” на 2002–2006 гг.» объем финансирования венчурных проектов государственного значения должен был составить в 2005 г. — 353 млн руб., а в 2006 г. — 504 млн руб.

В соответствии с Распоряжением Правительства РФ от 10.03.2000 № 362-р были даже даны указания учредить Венчурный инновационный фонд — некоммерческую организацию для формирования организационной структуры системы венчурного инвести- рования в соответствии с одобренными

Правительственной комиссией по научно-инновационной политике основными направлениями развития внебюджетного финансирования высокорисковых проектов (системы венчурного инвестирования) и организации привлечения в них инвестиций (в том числе зарубежных). В столице согласно Постановлению Правительства Москвы от 15.11.2005 № 898-ПП «О создании некоммерческой организации — Фонда содействия развитию венчурных инвестиций в малые предприятия в научно-технической сфере города Москвы» было решено создать указанный Фонд и выступить от имени города его учредителем.

3. Капитал инвестиционных фондов. В России существуют довольно серьезные ограничения на инвестирование активов инвестиционных фондов6, что не позволяет им в полной мере участвовать в венчурном финансировании.

4. Капитал пенсионных фондов. Пенсионное законодательство установило ограничения на инвестирование пенсионных денежных средств, сведя тем самым на нет возможность их использования в качестве источника венчурных инвестиций.

5. Страховой капитал. Также существуют достаточно строгие ограничения.

6. Банковский капитал. Отечественные банки не стремятся предоставлять венчурное финансирование в связи с рискованностью таких операций, хотя с развитием инвестиционных кредитных организаций и обострением конкуренции на рынке ситуация вполне может измениться. Пока что банки не всегда являются настоящими венчурными специалистами, готовыми идти на разумный риск. Например, они могут потребовать досрочного погашения кредита, если увидят, что у компании нет достаточного обеспечения или после периода развития в компании наступил период спада (что является обычным явлением для молодых компаний, и венчурные финансисты прекрасно об этом знают). Кроме того, для осуществления венчурного финансирования в банках должны работать соответствующие специалисты, разбирающиеся в тонкостях инновационных проектов и развития компаний. Таких профессионалов пока явно не хватает.

Процедура венчурного финансирования

Процедура венчурного финансирования включает в себя следующие основные шаги:

  • выбор инвестируемой компании;
  • переговоры;
  • соглашение или протокол о намерениях;
  • юридическая, бизнес и финансовая проверки;
  • заключение инвестиционного и иных договоров;
  • осуществление инвестиций;
  • развитие компании;
  • выход из компании.

Главный интерес венчурного финансиста — через несколько лет успешно выйти из компании с прибылью, однако это не всегда получается.

Выбор инвестируемой компании

Венчурные финансисты аккуратно подходят к выбору организаций, в которые они будут инвестировать денежные средства. Эти компании обычно должны соответствовать нескольким параметрам:

  • отсутствие препятствий для инвестирования венчурного капитала или устранение потенциальных препятствий к осуществлению инвестиций. Такими препятствиями, например, могут быть: налоговое или корпоративное законодательство, не предостав-ляющее инвестору необходимой защиты его инвестиций; действие компании в организационно-правовой форме, не позволяющей инвестору контролировать компанию; осуществление компанией деятельности в сфере, в которой венчурный финансист не предоставляет финансирование (например, в военной);
  • перспектива большого роста инвестируемой компании, хорошие экономические показатели. Так, на западе у венчурных финансистов некогда пользовались популярностью телекоммуникационные компании, которые очень динамично развивались. Однако круг деятельности организаций, представляющих интерес для венчурного финансиста, может быть очень обширным: пищевая промышленность, небольшие производственные предприятия и т.д.;
  • отсутствие препятствий при возврате венчурных инвестиций — к примеру, ограничивающих требований валютного или налогового законодательства;
  • доверие к инвестору: допуск к информации, открытость, «прозрачность» компании. На практике некоторые руководители (акционеры) пытаются не раскрывать часть документов (сведений) венчурным финансистам. Причины могут быть разными — от боязни, что венчурный финансист захочет «захватить» предприятие, до нежелания показать допущенные ошибки или несоответствия законодательству;
  • хороший бизнес-план;
  • разумный подход руководства компании и его управленческий потенциал;
  • легальность сделки, квалифицированные подготовка и заключение договорных документов (иногда для этих целей привлекаются внешние юристы);
  • иные факторы: политика местных властей, опыт других инвесторов (компаний) и т.д.

Как показывает практика, из нескольких сотен проектов венчурные финансисты выбирают лишь несколько, им и предоставляются инвестиции.

Переговоры

В ходе переговоров стороны приходят к взаимным соглашениям. В них принимают участие не только представители венчурного финансиста, но и финансовые или юридические консультанты сторон.

Соглашение или протокол о намерениях

По результатам переговоров стороны подписывают соглашение или протокол о намерениях. Он устанавливает обязанности сторон по организации сделки, а также срок, в течение которого стороны в случае положительного решения намереваются заключить договор и осуществить иные действия, связанные с предоставлением (получением) финансирования (такой протокол не является обязательным для венчурного финансиста).

Юридическая, бизнес и финансовая проверки

Одновременно с переговорами или после подписания соглашения (протокола о намерениях) проходит процесс проверки предприятия. Юридическую проводят юристы, аудиторскую и бухгалтерскую — аудиторы, бизнес-проверку — или сам венчурный финансист, или его консультанты.

Объем проверки определяется венчурным финансистом в зависимости от размера предприятия, покупаемого им объема участия в уставном капитале компании, доверия к ее руководству. Проверка достаточно дорогостояща и оплачивается самой компанией из ее доходов либо на момент проведения проверки, либо позже.

В процессе юридической проверки уточняются: юридический статус компании, соответствие уставных документов законодательству, процедура выпуска акций, владельцы акций и правомочность владения ими, правомочность корпоративных решений компании, права на активы организации (особенно на объекты недвижимости), структурирование трудовых отношений между предприятием и его работниками, права на интеллектуальную собственность, лицензии компании и многие другие вопросы.

Юридическая проверка помогает инвестору:

    — узнать о деятельности компании, ее активах, операциях, производстве;

    — выявить проблемные моменты предприятия и его возможную ответственность за допущенные нарушения;

    — определить цену предприятия (или пакета акций) и ее потенциальный рост;

    — определить процедуру приобретения контроля над предприятием и структурировать сделку;

    — установить в договоре гарантии со стороны учредителей компании в отношении ее проблемных мест;

    — иногда отказаться от финансирования, если юридические проблемы носят существенный характер и могут привести к блокированию деятельности предприятия.

Иногда для получения права доступа к информации венчурный финансист должен подписать договор о конфиденциальности.

Заключение договоров

Вряд ли можно говорить о каких-либо стандартах для договоров венчурного финансирования, ведь каждый подобный проект в силу своей рискованности и специфики предприятия является уникальным. Тем не менее, в рамках венчурного инвестирования обычно подписывается несколько договоров, которые в числе прочих включают инвестиционный договор или договор между акционерами. Кроме того, вносятся изменения в учредительные документы инвестируемой компании для предоставления венчурному финансисту большего контроля над ней.

В инвестиционном договоре или договоре между акционерами поэтапно описываются шаги в процессе реализации венчурного финансирования: последовательность предоставления денежных средств, покупки акций, приобретения компании, слияния (присоединения) компании; отношения между ее акционерами (собственниками) и венчурными финансистами; этапы развития предприятия, случаи невыполнения сторонами своих обязательств и последствия этого, выход акционеров (участников) из компании и т.д.

Структура инвестиционного договора может выглядеть следующим образом:

    — стороны;

    — толкование терминов;

    — выпуск и приобретение акций;

    — вклад в уставный капитал;

    — предварительные условия;

    — совет директоров и руководство компании;

    — обязательства совершить определенные действия (или не совершать их);

    — гарантии сторон;

    — компенсация убытков инвесторам;

    — выход инвесторов;

    — общие положения;

    — применимое законодательство и разрешение споров;

    — подписи уполномоченных представителей сторон.

В качестве приложений к договору могут выступать:

    — проекты протоколов собрания акционеров и совета директоров, необходимые для вхождения венчурного финансиста в качестве акционера в компанию;

    — проект новой редакции устава, предоставляющей права венчурному финансисту или приводящей устав компании в соответствие с требованиями законодательства;

    — бизнес-план (финансовый прогноз);

    — список непогашенных кредитных и иных финансовых обязательств компании;

    — природоохранный план (в основном требуется, если финансирование предоставляется через связанные в ЕБРР венчурные фонды);

    — проект договора о подписке на акции и их приобретение;

    — список закупаемого оборудования (вклад в уставный капитал). Оно часто вносится в уставный капитал компании, так как в этом случае освобождается от НДС и таможенной пошлины. Также венчурный финансист имеет возможность косвенно контролировать его через свою долю в предприятии, в уставный капитал которого оно вносится;

    — график платежей между венчурным финансистом и инвестируемой компанией.

Особо рассматривается юридическая сила договора между акционерами или той части инвестиционного договора, которая регулирует взаимоотношения между акционерами. На Западе заключение договора между акционерами является общепринятой практикой, такие документы имеют юридическую силу. В России же юридическая сила договора между акционерами подвергается сомнению, поскольку в нашей стране действует весьма формальное акционерное законодательство, которое практически не позволяет по соглашению сторон корректировать их права и обязанности, а также пункты, связанные с процессом принятия решений.

На сегодня для венчурного финансиста, приобретающего небольшой пакет акций в компании, существует возможность воздействия на процесс принятия решений только через контроль над советом директоров общества. Для обеспечения такого контроля требуется внесение в устав соответствующих изменений, увеличивающих состав совета директоров до такого размера, чтобы позволить венчурному финансисту иметь в нем по крайней мере один голос. Кроме того, изменения в уставе должны устанавливать 100-процентный кворум для проведения заседаний совета директоров и 100-процентное согласие всех членов совета директоров для принятия решений советом директоров. Хотя такая структура предоставляет венчурному финансисту право вето на принятие решения без его ведома, однако эта структура ни в коем случае не решает вопрос реализации проектов по инициативе венчурного финансиста, так как остальные директора в компании могут заблокировать принятие необходимых решений для компании.

Для предоставления контроля венчурному финансисту необходимо также по возможности все возможные решения переносить на совет директоров.

Общество с ограниченной ответственностью не является приемлемым для венчурного финансиста, так как другие участники общества с ограниченной ответственностью могут или потребовать исключения венчурного финансиста из общества или сами могут в любой момент выйти из общества, получив действительную долю в обществе.

Для договоров венчурного финансирования характерны некоторые интересные типы юридических оговорок, которые редко встречаются в иных договорах. Эти оговорки были задуманы с целью защиты прав венчурного финансиста, хотя, к сожалению, не все эти оговорки полностью действительны по российскому праву.

Осуществление инвестиций

Осуществление инвестиций происходит в соответствии с положениями инвестиционного договора и соглашения между акционерами, а также иной документацией между сторонами. Инвестиции могут быть осуществлены через покупку акций, путем предоставления займов, посредством инвестирования через фонды или компании за рубежом с целью оптимизации налоговой структуры, путем предоставления льготных контрактов на поставку оборудования, через коммерческие кредиты.

При этом стоит помнить, что инвестиции могут иногда предоставляться только при выполнении определенных условий инвестируемой компанией. В числе таких условий могут быть преобразование закрытых обществ в открытые или обществ с ограниченной ответственностью в акционерные общества, привлечение еще одного инвестора, реструктуризация операций компании, внесение изменений в учредительные документы или даже в структуру управляющих органов компании, включение представителей инвестора в органы управления компанией, достижение определенных экономических показателей к определенному моменту и др.

Развитие компании

Венчурный финансист обычно имеет контроль над развитием компании и его требования должны выполняться компанией.

В рамках развития компании венчурный финансист может помогать компании осуществлять реструктуризацию компании, ее реорганизацию, укрепление, раз-витие новых направлений деятельности, расширение перечня предлагаемых продуктов. Однако участие венчурного финансирования ни в коем случае не означает, что руководить компанией будет венчурный финансист. Наоборот, одним из важных параметров для венчурного финансирования является наличие грамотного и энергичного руководства компанией, которое будет дальше развивать компанию. Венчурное инвестирование не предполагает также обычно и получения дивидендов на вложенный капитал.

Выход из компании

Основная цель венчурного финансиста — развить компанию и, продав свой пакет акций, получить прибыль за свои инвестиции. Обычно прибыль, которую ожидает получить венчурный финансист, выше, чем предлагаемая в результате иных инвестиций на рынке. Однако усилия, которые венчурный финансист осуществляет для развития компании, и его риски также выше.

Срок участия венчурного финансиста в компании обычно составляет 3-5 лет. После этого венчурный финансист выходит из компании. Выход может осуществляться несколькими путями, включая операции слияния и объединения, перепродажи, первичного размещения (IPO) и публичных торгов.

Однако чаще всего пакет венчурного финансиста продается или стратегическому инвестору, или иным владельцам компании.

* * * * *


Таким образом, венчурное финансирование является одним из перспективных направлений на рынке. Это понимание уже есть и на государственном уровне, поэтому планы по стимулированию развития венчурного финансирования на протяжении последних нескольких лет обязательно включаются во всевозможные государственные программы. Однако для успешной реализации венчурного финансирования необходимы следующие основные условия:

    — широкая база источников венчурного финансирования;

    — государственная поддержка для раз-вития наукоемких предприятий через государственные гарантии или создание венчурных фондов с государственным участием;

    — создание благоприятного налогообложения для вновь создающихся или развивающихся компаний;

    — наличие законодательства, которое бы защищало права венчурного финансиста;

    — существование специалистов, которые могли бы развивать компании и помогать в их росте.

К сожалению, часть из этих условий отсутствует сейчас в России, поэтому развитие венчурного финансирования движется так медленно. Однако будем ждать прихода большего количества инвестиционных банков и компаний, которые могут изменить этот рынок.



1 Постановление Правительства РФ от 03.07.1998 № 697 «О Федеральной программе государственной поддержки малого предпринимательства в Российской Федерации на 1998–1999 гг.».

2 Распоряжение Правительства РФ от 15.08.2003 № 1163-р «Об утверждении Программы социально-экономического развития РФ на среднесрочную перспективу (2003–2005 гг.)».

3 Постановление Правительства Москвы от 02.11.2004 № 763-ПП «О Городской целевой программе поддержки и развития малого предпринимательства в инновационной сфере на 2004–2006 гг.».

4 Указ Президента РФ от 30.03.2002 № Пр-576 «Основы политики Российской Федерации в области развития науки и технологий на период до 2010 г. и дальнейшую перспективу».

5 Постановление Правительства РФ от 10.12.2002 № 878 «О реализации Генерального соглашения между общероссийскими объединениями профсоюзов, общероссийскими объединениями работодателей и Правительством Российской Федерации на 2002–2004 гг.».

6 Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам от 30.03.2005 № 05-8/пз-н «Об утверждении Положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов».

А.Ю. Буркова
научный сотрудник Института государства и права РАН, к.ю.н.
 
 
 
 
Другие проекты группы «Регламент-Медиа»